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爱尔眼科股权激励行权价高出市价约15%

文章来源:兴业证券发布日期:2011-05-17浏览次数:52874

爱尔眼科(300015,收盘价36.17元)是国内稀缺的优质医疗服务上市企业,依托“三级连锁”的模式快速在全国范围实现扩张,公司近期股东大会正式通过了关于股权激励的各项决议,有利于公司管理层以及核心技术人员保持稳定,奠定了公司长期发展的基础。

股权激励成本低于预期

值得注意的是,由于股权激励授权日(5月6日)公司的股价为35.25元,低于方案中假定的39.5元,预计股权激励的总费用为5000多万元,大幅低于草案修订稿中1.02亿元激励成本的预算,其中2011年摊销的费用约为1200万元,2012年为1700万元,之后逐年递减。股权激励费用低于此前的预期,将对公司的业绩有一定的积极影响。

公司股权激励的行权价为41.43元(由于考虑分红因素,略低于此前的行权价格41.58元),高出目前的股价36.17元约15%,我们认为这为长期投资者提供了良好的介入时机。公司的经营模式清晰,长期成长空间确定,随着时间的推移,持续稳定的快速增长将不断提升公司价值,公司此前愿意以高出市场价约20%的价格来进行激励,也显示了管理层对长期发展充满信心。

短期来看,公司通过新建、收购和增资扩建等方式新开医院,势必会增加费用支出,对当期业绩有一定的不利影响;长期而言,公司要保持持续的竞争力和增长潜力,不断投入和扩张是必不可少的。对于增长与扩张的平衡问题,公司的策略是在保持正常增速(30%~50%)的基础上适度扩张,兼顾短期和长期利益。2010年公司利用上市后的大量超募资金,一年新增12家医院,同时也给当年带来了超过7000万元的亏损,今年公司的计划是新增10家左右的医院,费用支出将会少于去年。

公司的长期战略是在全国300多个地级市都实现布点,我们认为这一战略切实可行。目前我国优质的医疗资源绝大部分集中在大城市,布局并不合理,效率也不高,将医疗资源逐渐下沉到各地级市和县级市是国家的长期战略,而且随着各地级市建设的加速,经济水平和人口基数都在迅速提升,地级市的医疗服务市场前景广阔。

与家电连锁模式有区别

爱尔眼科与苏宁等电器连锁企业有一定的类似,但也存在较大的区别。

医疗服务行业门槛更高,不仅需要更高的专业度,而且在各地区新开医院都必须符合当地政府的区域规划,先进入者有极大的先发优势;苏宁电器仅仅是作为家用电器的销售渠道,而爱尔眼科则是提供自己的医疗服务产品,附加值更高,两者虽然都是连锁,但在这点上有着本质的区别。另外,医疗服务行业在进入一个新的地区之后需要较长时间的积累,比如品牌的积淀,广大患者的口碑宣传等,相比而言,电器连锁企业能在更短的时间内打开新的市场。

总体而言,爱尔眼科与苏宁电器相比,毛利率和净利润率更高,但由于新店的培育期更长,扩张期内盈利的增速可能要逊于苏宁电器。

目前公司虽然估值不低,但由于扩张节奏较去年放缓,股权激励费用也低于预期,公司今年的业绩还是存在超预期的可能性,而且现有股价也低于高管行权价,有一定的安全边际,维持“”评级,长线投资者可以考虑介入。 兴业证券